40年来，黄金每次快速上涨之后，都会大幅下跌，而且调整时间最少三周

文｜刘建中 陈汐

从2025年8月22日到10月20日，在这不到两个月的时间内，黄金现货价格（ICE基准管理有限公司定价）涨了26.7%。这种上涨速度在最近40年内极为罕见。然而，从10月21日到28日，黄金价格开始快速下跌，六个交易日下跌了8.07%。

面对如此大幅的下跌，有些投资者认为黄金牛市结束了。其实，近40年以来，每次快速上涨之后，金价都会大幅回落。按照八周涨幅，本次黄金上涨在40年内排名第二，而本次8%的跌幅只能排名第七。在以前的七次调整中，五次跌幅超过10%。从历史数据看，这种暴涨之后的大幅下跌仅有一次发生于牛市末期，所以并不是黄金牛市终结的标志。

很多读者还希望知道这次调整会持续多久？但是，几乎所有的经济学和金融学理论都不研究时间问题，所以只能参考历史情形。历史数据显示，在牛市和熊市的不同阶段，黄金暴涨之后的回落过程有相似之处，也有迥然的不同。下面先一起看看历史数据。

黄金快速上涨后如何回调

以1985年1月1日作为起点，我们观察最近40年的黄金价格变化，从中选出了八周内黄金涨幅最高的八个时间段。本次黄金八周上涨了26.7%，在40年内排名第二。我们观察其余七次的情况，发现了如下事实：

第一，在这七次黄金快速上涨之后，都发生了价格大幅下跌，下跌到阶段性底部的时间介于三周到九周，下跌幅度介于4.5%到20.8%。在七次下跌中，有五次的下跌幅度介于9%到14%，一次低于9%，一次高于14%。

第二，这七次快速上涨，有三次发生于黄金熊市中期，时间分别是1986年、1990年、1999年；两次发生于黄金牛市中期，分别是2009年、2024年；一次发生在黄金牛市初期的2006年；一次发生在黄金牛市末期的2011年。

第三，如果快速上涨发生于熊市或牛市末期，价格从阶段性低点回升并突破前高最短需要六个月时间，最长需要13年；如果发生于牛市中期，突破前高的时间不超过七个月。

最近40年，黄金的七次快速上涨并回落的具体情况如下，下文以涨幅高低排序。

第一次：2006年5月13日（牛市初期），黄金现货价格为725美元/盎司，八周涨幅31.2%。接下来黄金价格震荡下行了五周，2006年6月17日黄金价格达到阶段性底部574美元/盎司，下跌幅度为20.83%。这之后黄金价格震荡15个月，2007年9月22日黄金价格达到737美元/盎司，突破了2006年5月13日的价格。

第二次：1999年10月9日（熊市中期），黄金现货价格为323美元/盎司，八周涨幅24.1%。接下来黄金价格震荡下行了九周，1999年12月11日黄金价格达到阶段性底部281美元/盎司，下跌幅度为13%。这之后黄金价格震荡30个月，2022年6月1日黄金价格达到327美元/盎司，突破了1999年10月9日的价格。

第三次：1986年9月20日（熊市中期），黄金现货价格为430美元/盎司，八周涨幅23.1%。接下来黄金价格继续上涨了两周，10月4日价格达到了436美元/盎司，之后震荡下行了七周，1986年11月22日黄金价格达到阶段性底部388美元/盎司，下跌幅度为11.01%。这之后黄金价格震荡，6个月之后，1987年4月18日黄金价格达到438美元/盎司，突破了1986年10月4日的价格。

第四次：2009年1月31日（牛市中期），黄金现货价格为920美元/盎司，八周涨幅22.8%。接下来黄金价格继续上涨了三周，2月21日价格达到了989美元/盎司，之后震荡下行了八周，2009年4月18日，黄金价格达到阶段性底部871美元/盎司，下跌幅度为11.93%。这之后黄金价格震荡，七个月之后，2009年9月12日黄金价格达到1008美元/盎司，突破了2月21日的价格。

第五次：2011年8月10日（牛市末期），黄金现货价格为1848美元/盎司，八周涨幅22%。接下来黄金价格继续上涨了两周，9月30日价格达到了1875美元/盎司，之后震荡下行了四周，2011年10月1日，黄金价格达到阶段性底部1620美元/盎司，下跌幅度为13.6%。这之后黄金价格震荡下行，直到9年之后，2020年7月黄金达到1875美元/盎司，才突破了1848美元/盎司。

第六次：2024年4月13日（牛市中期），黄金现货价格为2402美元/盎司，八周涨幅20.2%。接下来震荡下行了三周，5月4日黄金价格达到阶段性底部2294美元/盎司，下跌幅度为4.5%。这之后黄金价格震荡，两个月后，2024年7月13日黄金价格为2407美元/盎司，突破了4月13日的价格。

第七次：1990年8月18日（熊市中期），黄金现货价格为411美元/盎司，八周涨幅17.9%。接下来震荡下行了九周，10月20日黄金价格达到阶段性底部372美元/盎司，下跌幅度为9.49%。这之后黄金价格震荡下行。13年后，2004年1月3日，黄金价格为415美元/盎司，才突破了前期高点。

2009年和2024年的两次快速上涨发生于黄金牛市中，对目前更具借鉴意义，因为我们认为黄金目前仍处于牛市中，理由如下。

黄金牛市仍将继续

在现代社会中，黄金的核心作用在于对冲货币体系的不确定性。既能跳出货币体系又能获得广泛“共识”的资产种类非常少，黄金是其中之一。

强势货币是国际货币体系的锚，每一次黄金长期牛市，一定伴随着一个或者多个削弱强势货币地位的因素。只有当人们预期这些因素将消失时，黄金牛市才会结束。

2024年4月16日我们发布了《黄金牛市还能持续多久？》，文中仔细地分析了本次黄金牛市的主要驱动力：对美国债务快速增长的担心。

2019年可以算作本次牛市的起点。从2014年开始，美国“财政赤字率”（财政赤字率=联邦财政赤字/美国GDP）在低位徘徊，但2019年突破了4%，2020年更是达到了15.7%，2021年为10.9%，2022年略有好转。但是，2023年、2024年“财政赤字率”又开始上升，分别为6.4%、7%。根据美国政府财政预算，2025年的赤字率约为6%，虽然低于2024年，但数值仍然较高。

而且，美国经济存在很多问题，比如“居民储蓄率过低”，以及“消费贷款拖欠率”快速上升（图1）。此外，美国还存在私募信贷违约率低估问题：目前公开的违约率在2%至3%区间，但摩根大通报告指出，如果加入非应计贷款——即放贷机构预期将产生损失的贷款，违约率将跃升至5.4%。

图1：美国消费贷款拖欠率（%）

以上这些问题都可能给美国经济带来“意外”，一旦“意外”发生，美国“财政赤字率”可能会继续上升。所以，从目前情况看，本次黄金牛市尚未结束。

从历史数据看，黄金价格快速上涨后，都会出现大幅回调。本次回调并不标志黄金牛市的终结。由于目前处于牛市，本次调整的时间和幅度可以参考2009年和2024年的情况。

2009年2月21日，黄金价格为989美元/盎司，之后震荡下行了八周。2009年4月18日，黄金价格达到阶段性底部871美元/盎司，下跌幅度为11.93%。这之后黄金价格长时间震荡，七个月之后，2009年9月12日黄金价格达到1008美元/盎司，突破了2月21日的价格。

2024年4月13日，黄金现货价格为2402美元/盎司，之后震荡下行了三周，2024年5月4日黄金价格达到阶段性底部2294美元/盎司，下跌幅度为4.5%。这之后黄金价格震荡，两个多月之后，2024年7月13日黄金价格为2407美元/盎司，突破了4月13日的价格。

（本文系作者个人观点，供读者交流讨论，不代表《财经》立场，不被视为投资建议。）

作者为《财经》产业研究中心研究员，编辑：刘建中

责编 | 张雨菲

封图来源 | 视觉中国