上海陆家嘴那栋曾经热闹非凡的写字楼，如今大门紧锁、灯火全灭。均和集团，这家挂着"民企500强第66位""年营收1300多亿"招牌的上海企业，把一场堪称教科书级别的资本骗局，赤裸裸摊到了全国财经版面。

实际控制人何旗，1982年生，福建长乐人。翻开这家"千亿巨头"的家底，几乎看不到实打实的实业造血——真正撑起流水的，是空转贸易加融资套利。

钢材、大宗货物原地不动，资金和票据来回打转，账面数字倒是漂亮得能上封面。真正让人后背发凉的，是它跟24家地方城投绑成了一根绳。

城投要漂亮报表撑发债、要招商指标交差，均和主动上门递上"合作方案"，双方一拍即合。数据越亮眼，银行、信托放款越爽快，土地、政策、招商背书一路绿灯。

城投以为占了便宜，殊不知只是被资本借国资信用挡刀的"软柿子"。跑路这步棋，早在两年前就悄悄落子。

2022年下半年起，何旗分批把家人安置到东京，通过多层离岸架构转移核心资产。表面上他照旧出席政企论坛、接待考察团、给产业园站台，人设经营得滴水不漏。

2023年2月，他以"海外供应链考察"为由出境，经新加坡转道东京，从此再没回国。日本与中国之间没有引渡条约，追赃遣返难度陡增。

截至2026年9月，均和集团及关联主体累计被执行金额高达246.19亿元，其中银行、信托等金融债务约180亿元，基本悬空无人接盘。

五千多名基层员工从2024年下半年起被拖欠工资、绩效清零，2025年起社保断缴、薪资停发；四十多家中小供应商累计被拖欠货款约12亿元；全国17个"均和云谷"产业园全面停工、陆续查封；深度绑定的24家城投合资股权被批量冻结，账面亏损无从核销。

集团现已进入司法清算，银行股权、土地资产、在建园区陆续挂牌拍卖，屡屡流拍。金融机构优先受偿，供应商和员工排在最末，普通人的欠薪、小额货款大概率打水漂。

国内借钱融资、境外抽身安坐——这根刺，压在公众心口最难受。

2024年以来，财政部多次强调压实地方政府主体责任、坚决遏制新增隐性债务；2026年，对城投平台与民营资本"空转贸易""虚构合同、美化报表"等违规操作，穿透式核查力度进一步加大，均和的坍塌正是强监管周期下泡沫加速出清的典型样本。

要看懂城投为何会被"空转"套牢，得回到这套体系的来龙去脉。

2023年6月5日，新华社发文《如何看待当前地方政府财政运行态势》定调：中央对地方转移支付预算按规定抓紧下达，确保资金应下尽下；推动建立防范化解地方政府隐性债务风险的长效机制，地方隐性债务较此前已减少三分之一以上。

截至2022年末，全国地方政府债务余额35.07万亿元；中国政府法定债务余额占GDP比例始终控制在50%左右，低于国际通行的60%警戒线，风险总体可控。文章明确要求有关地方切实承担主体责任，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

此文出台的背景，正是彼时围绕昆明等地城投平台的传闻引发市场广泛关注。概念上有几组需要厘清。

中国政府法定债务包括中央债务（国债、外债为主）与地方政府债务（自身名义发行的债券、融资，以及国债转贷、外债转贷、置换债、专项债等）。35.07万亿元中，一般债务约14万亿元，专项债务约20万亿元，债务人都是政府本身。

隐性地方债务的债务人则并非政府，而是通常所说的"城投"——代表地方政府投融资的平台公司。宏观看，隐性债务包括城投平台发行的债券（城投债）与向银行融资形成的贷款两部分。

城投的官方定义几经变化，大体三要素：地方政府出资的地方性国企、独立法人、负责政府投资项目融资。2019年国务院颁布的《政府投资条例》为准公益性项目留了口子，如公交、地铁、水电煤等。

判定城投需"穿透"考察其是否背负政府信用背书融资，因此隐性债务规模难以精确统计，市面估算从70万亿元到90万亿元不等。城投债又分标准债与非标债。

标准债通过银行间债券市场或国务院依法批准的证券交易所发行；非标债则通过地方性交易所等场所发行。

银行间债券市场地位特殊：1997年央行指令商业银行退出上交所、深交所债券交易后自行组建，此后逐步发展为全国最大的债券交易市场，但并未经国务院正式批准，与《证券法》管辖范围存在张力。

最高法出台《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》，明确非金融企业债务融资案件均适用证券法裁判标准，并特别说明已经发改委、人民银行、证监会一致同意。目前格局是：审批权归人民银行，执法监管由证监会承担。

城投的产生与财政体制演变紧密相关。建国初期"统收统支"延续至1978年。

改革开放后推行"财政包干制"，中央与各省单独谈判上缴数额，政策因地而异：北京大致按1988年基数每年增长4%上缴；1988年广东只需上缴14亿元、此后每年增长9%；上海同年被要求上缴105亿元。

包干制刺激了地方积极性，也带来盲目扩张、重复建设。地方政府倾向将税改为费，1992年预算外收入已达预算内收入的86%，形成事实上的"第二财政"。

与此同时中央财政日益吃紧。1981年在京中央部委发不出工资，紧急向地方借款70亿元，其后十几年中央持续向地方借钱度日。

1993年，中央财政收入占全国税收比重降至22%，同期国企改革产生大量下岗职工待安置。时任国务院副总理朱镕基在一次全国财政会议上警告，照此趋势2000年中央财政就要垮台。

由此启动的分税制改革，将税收划为中央税、地方税、共享税，增值税按中央75%、地方25%分成。为推行改革，中央设计"税收返还"机制，仍按原基数返还，增量按分成比例划分；国税、地税系统先后成立，防止地方藏税。

1993年秋，朱镕基亲自带队"东征西讨、苦口婆心、软硬兼施"逐省做工作，与广东谈判尤为艰苦，最终广东服从大局但争取到以1993年为返还基数的让步。

1993年9月谈判后，地方利用四季度突击征税，导致当季财政收入巨幅增加，实际用未来收入换取当期基数。分税制后中央财政占比大幅提升，但地方压力持续增大。

2004年地方财政收入占全国比重降至45%，而支出占比达72%。1995年《预算法》明确规定地方政府不得发行地方政府债券，堵上直接举债通道。

城投由此登上历史舞台，早期以基础设施建设为主、向银行借款为主，规模有限。真正推动其爆发式增长的是2008年应对国际金融危机的四万亿投资计划：中央安排1万亿元，地方和社会补充3万亿元配套资金，从国家层面确认了城投平台的合法性。

2009年人民银行发文明确支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等，城投债由此大规模扩张。2014年《预算法》修订，授予地方政府依法举债的权利，需经地方人大审批、报财政部、再报全国人大审批下达额度。

置换债由此浮出水面。2018年财政部提出化解隐性债务的六大官方途径，并设定北京、广东、上海等清零试点。

广东于2022年1月率先宣布隐性债务清零，北京也于2023年1月官宣清零。

六大途径中，第一条财政资金偿还，适用于财力雄厚的地区；第二条出让政府股权与经营性国有资产权益，贵州运用最为典型：2019年茅台集团将贵州茅台4%股份无偿划转给贵州国有资本运营公司，价值约600亿元；2020年9月茅台集团发债募资后收购贵州高速；2020年10月分别向仁怀市、习水县捐款2.6亿元和5.4亿元。

第三条项目收益偿还；第四条转化为经营性债务；第五条借新还旧、展期，湘潭债务风波中即由政府出面召集37家金融机构就地承接自身债务；第六条破产重组和清算。

贵州还自创"恳谈会"路径，2023年4月贵州省发展研究中心发文坦承，仅依靠自身能力已无法有效解决，将积极向国研中心争取智力支持。

从债务率看，中国政府法定债务余额约60万亿元（国债约25万亿元、地方债约35万亿元），对应GDP约121万亿元，比率约50%；美国债务余额31.4万亿美元、GDP 25.46万亿美元，债务率约122%，早已超过警戒线。

若将隐性债务计入，中国整体政府债务率会明显上升，部分市级政府总债务与市生产总值之比据称已超500%，属较为盲目的扩张。

回顾这一历程可以看到，城投根植于中央与地方财政关系的长期博弈，在过去二三十年的城市建设和基础设施发展中发挥了积极作用，尤其在应对金融危机时承担了重要的逆周期投资功能。

许多城市的街心花园、绿地、湿地公园虽缺乏直接经营性收益，但对居民生活质量的提升不可忽视。

城投的主要问题在于难以管理：兜底边界不清晰，债务累积具有跨届传导特征，一些地方还出现过度浮夸的项目，例如曾有地方城投拟建上下十二车道的城市主干道，后经评审因并线不便等缺陷未获通过。

均和这类空转骗局能够长期寄生于城投体系，恰恰暴露了监管穿透的短板——这也是当下化债长效机制真正要补上的一课。